Die rechtliche Einordnung und Bewertung des “Delisting”

Gastautor: E. Franzkowiak
20. Dezember 2011

Im Januar 2012 wird das Bundesverfassungsgericht über zwei Verfassungsbeschwerden im Bereich des „Delisting“ verhandeln. Der nachfolgende Text soll eine kurze Darstellung über den rechtlichen Hintergrund dieses ausstehenden Verfahrens liefern. Darüber hinaus geht es um die rechtliche Einordnung und Bewertung des „Delisting“. Zunächst jedoch ein kurzer Überblick.

Ob Aktien im regulierten Markt zugelassen und gehandelt werden können, entscheidet gemäß § 32 Abs. 1 BörsG die Geschäftsführung der Börse. Als Grundlage dessen, bedient sich auch das Aktiengesetz. § 3 Abs. 2 AktG definiert wann eine Gesellschaft börsennotiert ist.

Was ist „Delisting“?

Von „Delisting“ spricht man, wenn sich eine börsennotierte Aktiengesellschaft aus dem regulierten Markt zurückzieht. So kann eine Aktiengesellschaft zum Beispiel von der Börsenaufsicht veranlasst werden sich von der Börse zurückzuziehen, weil ein ordnungsgemäßer Wertpapierhandel nicht mehr gewährleistet ist. Als ein Beispiel kann hier ein Squeeze-out genannt werden. Dabei handelt es sich um einen Ausschluss von Minderheitsaktionären. Der den Squeeze-out betreibende Hauptaktionär muss dazu jedoch 95% der Aktien inne haben sowie den Minderheitsaktionären eine Abfindung gewähren. Die Möglichkeit eines Squeeze-out ist gesetzlich verankert. Die einschlägigen Normen sind die §§ 327a-327f AktG. Ferner ist auch das freiwillige „Delisting“ zu betrachten. Dies kann sich sowohl in einem vollständigen Rückzug als auch nur in einem Teilrückzug von der Börse niederschlagen. Insbesondere ein freiwilliges „Delisting“, ist oftmals mit einem Wechsel in den qualifizierten Freiverkehr verbunden. Ein solcher Freiverkehr ist ein von den Börsen eigenständig reguliertes Segment; eine staatliche Zulassungspflicht für die dort gehandelten Papiere besteht nicht. Insbesondere die Anforderungen im Bereich der Informationspflichten und Publizitätspflichten sind wesentlich geringer als am regulierten Markt. Zu erwähnen ist, dass sich Gesellschaften jedoch oftmals freiwillig gewissen privaten Standards unterwerfen. Für die Errichtung eines selbst regulierten Freiverkehrs, bedarf es der Erlaubnis der staatlichen Börsenaufsicht. Der eigentliche Handel folgt privatrechtlichen Grundsätzen.

Für das „Delisting“ sind zwei grundlegende Regelungskreise von hoher Relevanz. Zum einen ist dies das Börsenrecht im kapitalmarktrechtlichen Bereich, zum anderen gibt es unzählige Bestimmungen auf der gesellschaftsrechtlichen Ebene. Hier ist u.a . das Aktienrecht, das Umwandlungsrecht usw. einschlägig. Das Börsengesetz normiert u.a. die Zulassung der Aktien, den Widerruf usw. Der Freiverkehr ist in den Richtlinien sowie in den Allgemeinen Geschäftsbedingungen (AGB) der Börse geregelt. Die gesellschaftsrechtlichen Bestimmungen sind hier z.B.: die Finanzberichte mit der Pflicht, diese nach den International Financial Reporting Standards (IFRS) aufzustellen, die Pflicht Insiderinformationen unverzüglich zu veröffentlichen (ein interessanter Bericht zu dieser Problematik ist z.B. hier nachzulesen), aber auch die Pflicht, Änderungen in Beteiligungsverhältnissen mitzuteilen usw.. Sämtliche besondere Regelungen im gesellschaftsrechtlichen Bereich beziehen sich jedoch nur auf den regulierten Markt, demnach auf die börsennotierten Aktiengesellschaften. Weiterlesen…